作者 | 清晖

流程编辑 | 刘博钰

2018年6月29日市值风云发布《年报不敢出，股票不复牌：深度解密凯迪生态隐藏三年的募资骗局》一文，文中我们质疑凯迪生态（000939.SZ）2014年筹划并于2015年完成的大规模并购暨关联交易不符合商业逻辑，上市公司涉嫌利用不真实的项目骗取筹资，并长期误导投资者。

风云君在文章中说，当我们研读完凯迪生态2017年年报会更新报道内容，本文将对最新信息进行补充。在此之前我们先来看看与凯迪生态相关的周边新闻。

由于凯迪生态2017年被审计机构出具了无法表示意见的审计报告，目前已经被深交所实施退市风险警示，证券简称由凯迪生态变为*ST凯迪。

一、连续跌停下的众生相

中审众环会计事务所为上市公司2017年年报出具了无法表示意见的审计报告，自7月2日复盘以来上市公司已经洋洋洒洒地砸出了20个跌停，看起来追平或超过保千里和天马股份并非梦想。

非标的审计报告、2017年超20亿元的亏损、股价的连续下跌以及我们上面报道中所提到的公司债务违约形成合力，下面我们就一起来看看市场合力下的众生相。

1、机构投资者

从机构投资者的角度讲，他们已经失去了对凯迪生态的信心。今年6月30日，申万菱信基金发布公告称，该基金已经对旗下持有的凯迪生态估值下调至1.93元。

7月2日天弘基金对旗下基金持有的股票*ST凯迪按照1.83元/股进行估值。我们以凯迪生态停牌前最后一个交易日的收盘价4.99元/股为基准，并参考天弘基金和申万菱信基金的估值，以每天最大跌幅为5%进行测算，风云君算出上面两个基金给出的估值大约相当于凯迪生态复牌后连续跌19个跌停。目前来看，基金的预估还是保守的。

风云君在往期文章中就提醒过大家，千万别觉得基金公司给出的估值价格是具有安全边际的可投资价格。风云君长期百乐门代客泊车，见识过很多上市公司在遭遇重大利空后，股价一路下跌，并且跌破基金公司估值的情况，如今大神凯迪又增一例。

我们上面提到的天弘基金和申万菱信持有凯迪生态的股数并不多，根据凯迪生态的一季报，下面图表的投资机构才是本次踩雷的主力军：

上表中第一大流通股股东为凯迪生态的控股公司，它是造地雷的，踩雷是必然的。第二大流通股股东华电集团、第三大流通股股东华宝信托和排名第四第五的两个信托计划均为2016年凯迪生态为生物电募资非公开发行股票的发行对象。

凯迪生态曾经于2017年6月20日完成过一次每十股送十股的拆股，对比上述两张表格，我们能够看出排名第二到第五名的流通股东全部持股都来自于认购上市公司2016年非公开发行股份。

我们在上篇文章中说过，凯迪生态2015年完成的大规模并购并不符合商业逻辑，当凯迪生态在2016年以非公开发行股票的名义进行募资时，上述投资机构本应该考察凯迪生态往期项目的实施情况以及仔细分析凯迪生态本次募投项目的可行性和盈利能力。

上述投资机构显然没有进行充分的调研，也没有与上市公司取得良好的沟通，按照熟悉的历史套路参与了定增。最终凯迪生态不仅没有在相关募投项目上取得成果，还把上述42亿元中的15亿元挪作他用。

我们心疼上述机构3秒钟的同时，也希望上述投资机构吸取教训，转变投资理念。

至于凯迪生态如何处理它的募投项目，我们会在后文说明。

2、爆仓的大股东

凯迪生态的控股股东为阳光凯迪新能源集团有限公司，该公司持有上市公司11.42亿股，占比29.08%。截止目前阳光凯迪共质押11.19亿股上市公司股份，占比28.48%。

由于凯迪生态复牌后，股价连续二十个交易日一字跌停，造成了大股东质押给金融机构的7.59亿股已经跌破了平仓线，如下图所示：

颇具讽刺意味的是，由于阳光凯迪持有上市公司的股票已被冻结以及多次轮候冻结，上述质押的股票虽然跌破平仓线，但是不会被强制平仓，亦不会导致公司控股权发生变化。

3、小股东忙维权

2018年5月7日凯迪生态收到中国证监会调查通知书，因公司相关行为涉嫌信息披露违规，根据《证券法》的有关规定，证监会决定对凯迪生态立案调查。

有律师表示，在2018年 5月7日前（含）买5月8日及以后卖出或持有凯迪生态的投资者有望获得索赔。

风云君登陆某股民维权平台，发现该平台目前已经有658名投资者发起了对凯迪生态的维权行动,其中有一名徐姓投资者称凯迪生态为其带来了超过100万元的亏损。

二、非标的审计报告

凯迪生态2017年年报的审计机构中审众环会计事务所出具了无法表示意见的审计报告，上市公司也因此被实施的退市风险警示。

本部分就来说明下为什么审计机构会为凯迪生态出具无法表示意见的审计报告。

1、持续经营能力存疑

我们所阅读的财务报告，都是以会计语言写成的。而学会计的都知道，会计有四项基本假设，他们分别是会计主体、持续经营、会计分期和货币计量。由于其他三项内容与本文没有直接关系，我们只谈一下持续经营这个会计假设。

持续经营是指在可以预见的将来，企业将会按当前的规模和状态继续经营下去，不会停业，也不会大规模削减业务。在持续经营前提下、会计确认、计量和应当以企业持续、正常的生产经营活动为前提。

大家如果觉得上述枯燥的会计学用语不好理解的话，我们在这里举一个通俗的例子（例子中的数据仅供理解之用，并不一定完全符合实际情况）。风云君以前有一个邻居，是开公司的，主营业务是做算盘。

这个邻居曾经花600万元建成了自己的生产设备，当时预计这条生产线能运营30年。邻居就把600万记为了固定资产，每年折旧相应的费用。后来随着电子办公设备的普及，算盘的需求量极度萎缩。现在问题来了，接近600万元的设备既不能够为企业的经营获利，又因为是淘汰的设备没有办法卖出去，那么我们在记录这些生产设备的价值时用600万元减去累计折旧的方法还合适吗？

根据凯迪生态2017年的审计报告，上市公司2018年到期的有息债务本息为147.53亿元，金额巨大，而且凯迪生态此前已经出现了违约的现象。造成的结果是出现了银行账户被冻结、大部分电厂停机待料、员工工资被拖欠并且募集资金被违规使用的情况。

2、亲兄弟糊涂账的背后

凯迪生态有一个叫做凯迪工程的兄弟公司，凯迪工程是凯迪生态控股股东阳光凯迪新能源的全资子公司。在2017年度，上述两个兄弟公司为相关款项出现了亲兄弟明算账的行为。

截止2017年底，凯迪生态因越南升龙EPC项目应收凯迪工程合同分包款为11.54亿元，列报之应收账款；凯迪生态及其子公司预付凯迪工程因城建生物质电厂、风水电项目的工程款金额为13.12亿元，列报至其他流动资产。

2018年6月20日凯迪工程向凯迪生态发送律师函，凯迪工程已经就凯迪生态关于越南升龙项目EPC交易的项目完工进度、合同义务的履行情况提出异议。同时对凯迪生态预付凯迪工程因城建生物质电厂、风水电项目的工程款等往来项目提出异议。

根据天眼查的资料，凯迪工程不仅数次因未按时履行法律义务而被法院强制执行，并且该公司是最高人民法院所公示的失信公司。

从表面上看，这又是一个因选择客户不谨慎而造成重大损失的案例，但是请注意一下凯迪生态这笔交易的特殊性。

根据内控报告，凯迪生态内控存在严重缺陷，凯迪生态2017年的财务资料包括会计凭证均需要控股股东阳光凯迪相关人员审批，控股股东凌驾于凯迪生态内部控制之上。

结合我们在第一篇文章中的质疑内容，任何人都有理由怀疑凯迪生态与控股股东的全资子公司凯迪工程的交易存在被人为操纵的现象。因为只有这样，才会出现凯迪生态和凯迪工程两家公司的账目对不上的情况。

就像我们前面一篇文章所做的那样，风云君呼吁有关部门调查凯迪生态和凯迪工程之间的关联交易的真实性。结合凯迪工程上文的说法和我们之前的质疑，风云君怀疑凯迪生态有虚增收入的嫌疑。

按照常理，凯迪工程之所以会提出质疑并发律师函，唯一的原因是凯迪生态说明的情况对凯迪工程不利。这也就意味着，一方面凯迪生态在越南项目中的完工进度没有它说明的那么多；另一方面，凯迪生态向凯迪工程所支付的预付款也没有凯迪生态说的那么多。

如果我们把上面的段落意思用会计语言来叙述，那么将会变成：一方面凯迪生态通过虚报完工进度的方法虚增收入，同时以应收账款的方式挂账；另一方面，凯迪生态多记录的预付账款有可能已经被非法挪用——正如凯迪生态对待募集资金使用用途那样。

2017年度凯迪生态与亲兄弟、堂兄弟或者各种亲戚之间的交易仍然有很多。

比如2017年的审计报告中中审众环会计事务所对以下交易表现出重大疑虑：与洋浦常见投资有限公司的交易、与嘉兴凯迪股权投资基金合伙企业的交易、与关联方中薪油武汉化工工程技术有限公司的交易、与关联方武汉金湖科技有限公司的交易、与武汉百瑞菩提金股权投资基金中心的交易。

中审众环认为他们无法实施满意的审计程序，也无法识别凯迪生态的全部关联方，审计机构无法合理保证凯迪生态关联方和关联交易的相关信息得到恰当的记录和充分的披露，也无法判断这些交易的实质和可能对凯迪生态财务报表产生的影响。

我们把上句话也翻译一下，就是专业的会计事务所看不懂凯迪生态的资本运作，也搞不清楚凯迪生态的资本运作能为公司的财务报表带来怎样的影响。是不是很神奇？

最重要的问题，拿着原始会计凭证的审计机构搞不清楚的财务问题，我们这些外部人有可能搞清楚吗？

附录

1、对上篇报道的更新——生物电和林业资产价值几何？

我们在上篇报道中质疑凯迪生态于2015年完成的大规模缺乏商业逻辑（《年报不敢出，股票不复牌：深度解密凯迪生态隐藏三年的募资骗局》），以凯迪生态当时的情况，其不具备大规模并购如此多上市公司的财力。

退一万步讲，即便凯迪生态能够完成这次大规模并购，其也不具有对这些资产的开发能力。

现实的情况比较残酷，凯迪生态2016年打着开发这些项目的旗号，从二级市场非公开发行股票募集巨额资金，之后凯迪生态几乎没有把募投资金投入到募资项目中。更进一步的，凯迪生态将超过15亿元的募集资金挪作他用。

（来源：市值风云6月29日报道截图）

对于上述相关内容，2017年年报又给出了哪些新的信息呢？2017年年报所反映的信息能佐证风云君之前的观点吗？

2、有关部门已经开始调查凯迪生态2015年的大规模重组

根据凯迪生态2017年年报，公安机关已经于2018年5月4日对凯迪生态2015年的大规模重组展开调查。

根据审计师的说法，公安机关至少调取了凯迪生态资产重组的审计报告和底稿、2015年和2016年凯迪生态年报审计报告和审计底稿。

而根据凯迪生态的说法，公安机关调查的案件或涉及合同诈骗案。

几乎在同一时间，证监会也对凯迪生态展开了立案调查。根据上市公司公告，凯迪生态于2018年5月7日收到中国证监会调查通知书，证监会将对凯迪生态涉嫌信息披露违规的行为展开调查。

熟悉中国资本市场的都知道，上市公司一般的违规行为，都是证监会进行调查。调查结束后，证监会对于违规行为较轻的会下发行政处罚通知书；而对于情节严重的，则可能移交给公安系统。

像凯迪生态这种被证监会和公安机关同时调查的情况并不多见，足以见事情的严重性。这也证明，风云君在上一篇报道中的质疑是非常有道理的，与执法部门和证监会想到了一起。

3、原实控人出山挽救上市公司？

2018年7月12日，凯迪生态发布《关于媒体见面会的公告》，公告称凯迪生态控股股东阳光凯迪董事长陈义龙先生出席发布会，与媒体进行了密切交流，并提出了凯迪生态困境的解决方案。

上市公司试图让投资者相信，原实控人的出山能够帮助上市公司化解目前的危机。但是就像我们前文所说，在2017财年之前，凯迪生态的会计凭证都需要控股股东相关人员审批，因此阳光凯迪需要对凯迪生态目前的情况负有主要责任——陈义龙无法成为排雷的工兵，因为这颗地雷就是他造的。

4、林业资产的真实性

我们上篇文章中质疑过凯迪生态2015年收购的大量林业资产的真实性。

根据2017年审计报告，凯迪生态收购林业资产的原股东曾作出如下业绩承诺：2015年、2016年和2017年林业资产扣非净利润不低于8055万元、2.90亿元、3.00亿元。

但现实情况是，2017年度上述林业资产扣除非经常性损益后的归母净利润一共只有2594.42万元，与原股东当年承诺的3亿元净利润相差了2.7亿。

风云君相信，凯迪生态2015年收购的林业资产存在大量的水分。

根据陈义龙出席媒体见面会的说法，凯迪生态准备出售这些林业资产，用于缓解现金压力。但现实情况是，截止到今年6月29日，上述林业资产的原股东从未提供过因未完成业绩承诺而对上市公司应有的补偿。

5、生物电项目的真实性

我们在上篇文章中也质疑过凯迪生态生物电项目的真实性，根据上市公司2017年年报，凯迪生态为以生物电为代表的项目核销了21.17亿元的资产。

它们分别是：河南蓝光项目核销7.15亿元，祁东凯迪项目核销资产1.66亿元，桐城凯迪项目核销2.48亿元，金平凯迪核销2.05亿元，其他30家生物质项目共计7.17亿元。（注释：金平是一个水电项目，其他为生物电项目）

凯迪生态在同一年大幅核销生物电资产，不符合商业逻辑，正如凯迪生态收购它们时那样。根据陈义龙出席媒体见面会的说法，凯迪生态同样也要出售这些生物电资产。

6、更多谜团仍待揭开

我们在上篇报道中，呼吁有关部门调查凯迪生态2015年大规模重组资产的真实性，碰巧的是，实际上相关监管机构、执法部门当时已经展开了相关调查，只是没有公开而已。

我们在本文中继续呼吁有关部门关注凯迪生态剥离资产的真实性，凯迪生态的部分资产，比如生物电资产，具有难开发且只有存在规模优势的情况下，才能够产生经济效益的特点。

凯迪生态号称研究了十年的生物电项目，结果开发成今天这个样子，风云君怀疑是否真有企业会想去收购别人10年都做不成的项目。

鉴于凯迪生态的审计机构已经明确说明，其看不懂凯迪生态的某些资本运作，也无法完整辨别出凯迪生态所有关联方，因此风云君呼吁有关部门密切关注凯迪生态剥离资产的真实性。

结束语

有关陈义龙出席媒体见面会一事，深交所已经下发关注函。关注内容包括陈义龙作为主要发言人的合理性（如陈是主要发言人），陈义龙获知公司信息的渠道以及合法性，是否存在陈义龙凌驾公司内控智商的情形或者风险。

风云君相信，随着时间的推移，有关凯迪生态、凯迪阳光（上市公司控股股东）和陈义龙的故事远没有完结。

增补部分：本文成文较早，根据最新的消息，深交所于2018年7月18日下发问询函，上市公司申请延期到8月2日回复。

另外就在今天（7月27日）凯迪生态总裁江海辞职，所以小伙伴不用等太久，你们或许就能见到我们对于凯迪生态的第三篇分析了。

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